ดร.นิเวศน์ : ห้าทศวรรษตลาดหุ้นไทย

ดร.นิเวศน์ : ห้าทศวรรษตลาดหุ้นไทย

เดือนเมษายนปีหน้าจะเป็นปีที่ตลาดหุ้นไทยมีอายุครบ 50 ปี หรือเป็นเวลา 5 ทศวรรษของตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย  แต่ก่อนจะถึงเวลานั้น  ผมก็อยากจะตรวจสอบหรือทบทวนว่าในแต่ละทศวรรษที่ผ่านมาตลาดหุ้นไทยมีวิวัฒนาการและผลงานเด่น ๆ  อย่างไรบ้าง  พอจะกำหนดเป็นภาพใหญ่ ๆ ได้ไหมว่าแต่ละยุคควรจะเรียกว่าอย่างไร

เริ่มเปิดตลาดหุ้นไทยในช่วงเดือนเมษายน 2518 ซึ่งเป็นเวลาที่เศรษฐกิจไทยกำลังเติบโตจากเศรษฐกิจที่ยังเล็กมากและยังเป็นประเทศที่อิงกับการเกษตรเป็นหลัก  อย่างไรก็ตาม  ด้วยภูมิรัฐศาสตร์ที่โลกแบ่งเป็น 2 ขั้ว  คือฝ่ายโลกเสรีนำโดยสหรัฐอเมริกาและคอมมิวนิสต์ซึ่งนำโดยสหภาพโซเวียตรัสเซีย  ที่มีการต่อสู้และทำสงครามเย็นแย่งชิงประเทศต่าง ๆ  ในโลกมาเป็นฝ่ายของตนเอง  ประเทศไทยซึ่งเป็นฝ่ายโลกเสรีก็ได้รับความช่วยเหลือจากอเมริกาทางด้านเศรษฐกิจและเป็นฐานในการต่อสู้กับระบอบคอมมิวนิสต์ที่กำลังทำสงครามกันในประเทศเวียตนาม

หนึ่งทศวรรษก่อนปี 2518 เศรษฐกิจไทยมีการเติบโตสูงมาก  อานิสงส์ส่วนหนึ่งจากการช่วยเหลือจากอเมริกาที่ต้องการพัฒนาเศรษฐกิจไทยให้พ้นจากความยากจนที่มักเป็นบ่อเกิดให้คนสนใจในลัทธิสังคมนิยมหรือคอมมิวนิสต์ อีกส่วนหนึ่งที่สำคัญก็คือการใช้จ่ายทางทหารของสหรัฐในประเทศไทยที่เป็นฐานทัพอากาศที่สำคัญของอเมริกาในการรบกับคอมมิวนิสต์ในเวียตนาม  เศรษฐกิจไทยมีการเติบโตอย่างรวดเร็วมากในช่วง 10 ปี ตั้งแต่ปี 2508 ถึง 2518 GDP โตเฉลี่ยถึงปีละประมาณ 7.8% และเริ่มมีการพัฒนาประเทศจากเกษตรกรรมเป็นอุตสาหกรรมที่ต้องการ “ตลาดทุน” มาสนับสนุน  และนั่นก็คือการจัดตั้งตลาดหลักทรัพย์เพื่อการลงทุนอย่างเป็นทางการ

ตลาดหลักทรัพย์เริ่มเปิดการซื้อขายหุ้นด้วยดัชนีที่ถูกกำหนดไว้ที่ 100 จุด ในวันสิ้นเดือนเมษายน 2518 ซึ่งบังเอิญตรงกับวันที่ไซ่ง่อน เมืองหลวงของประเทศเวียตนามใต้หรือเมืองโฮจิมินซิตี้ในปัจจุบัน “แตก” เวียตนามทั้งหมดกลายเป็นประเทศคอมมิวนิสต์  อเมริกาถอนกำลังทหารทั้งหมดกลับประเทศ  ประเทศไทยได้รับการคาดหมายว่าจะต้องกลายเป็นคอมมิวนิสต์รายต่อไปตามทฤษฎี  “โดมิโน” เพราะทั้งลาวและกัมพูชาต่างก็กลายเป็นคอมมิวนิสต์ไปทั้งหมดแล้ว

แต่โชคชะตาก็เข้าข้างประเทศไทย  เพราะหลังจากเวียตนามแตก  โซเวียตก็แตกกับจีน  ทำให้ไทยรอดจากการยึดครองของฝ่ายคอมมิวนิสต์ซึ่งก็ทำให้เศรษฐกิจเดินหน้าเติบโตต่อไปอีก 10 ปี  จนถึงปี 2528 ที่อัตราเฉลี่ยปีละ 6.8% ลดลงมาเพียง 1% จากทศวรรษก่อน

ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยเริ่มต้นอย่าง “ทุลักทุเล” ดัชนีหุ้นขึ้นลงตามการ “เก็งกำไร” และการ “ปั่นหุ้น” ของนักเล่นหุ้น “ชุดแรก” ที่มองตลาดหลักทรัพย์เป็นแหล่งเก็งกำไรหรือการพนันที่ “ถูกกฎหมาย” ส่วนหนึ่งเพราะยังไม่มีกฎหมายที่มีประสิทธิภาพในการกำกับและควบคุม  ซึ่งทำให้แม้แต่การปั่นหุ้นก็ไม่ได้ผิดกฎหมาย  และนั่นนำมาสู่ “วิกฤติตลาดหุ้น” กรณี  “ราชาเงินทุน” ในปี 2522 ซึ่งทำให้ดัชนีตกลงไปกว่า 40% ในเวลา 1 ปี  และทำให้หุ้น “เหงา” ไปนานมากและคนแทบจะเลิกเล่นหุ้นไปเลย

จนถึงเดือนเมษายน ปี 2528  ครบรอบทศวรรษแรกของตลาดหุ้น  ดัชนีตลาดอยู่ที่ 151 จุด หรือปรับขึ้น 51% ในเวลา 10 ปี คิดเป็นผลตอบแทนทบต้นปีละ 4.21%  ซึ่งดูเหมือนจะเลวร้ายมากเมื่อคำนึงถึงว่าการฝากเงินกับสถาบันการเงินได้ดอกเบี้ยปีละเกือบ 10%  อย่างไรก็ตาม  ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมานั้น  ผลตอบแทนจากปันผลหรือ Dividend Yield ของบริษัทจดทะเบียนสูงมากถึงปีละประมาณ 9.28%  ดังนั้น  คนที่ลงทุนถือหุ้นระยะยาว 10 ปี  ก็จะได้ผลตอบแทนรวมทบต้นถึงปีละ 13.5% ไม่เลวเลย

สำหรับผมแล้ว ทศวรรษแรกของตลาดหุ้นคือ  “ทศวรรษแห่งการเรียนรู้”

ทศวรรษที่สองของตลาดหลักทรัพย์จากปี 2528 ถึงปี 2538 นั้น  เริ่มต้นโดยที่ “ไม่มีความคาดหวัง”  ดัชนีตลาดอยู่ในระดับต่ำ  ค่า PE อยู่ที่ 8.55 เท่า ปันผลตอบแทนอยู่ที่ประมาณ 8%  แต่ก็ไม่มีใครสนใจที่จะเล่นหุ้น  ผมเพิ่งกลับเมืองไทยจากการเรียนจบปริญญาเอกทางการเงินและการลงทุนที่สหรัฐ  และตลาดหลักทรัพย์เพิ่งจะได้ผู้จัดการคนใหม่ชื่อ  ดร.มารวย ผดุงสิทธิ์ อดีตอาจารย์นิด้าสถาบันที่ผมเรียนจบปริญญาโท

ในเวลานั้นประเทศไทยเริ่มเข้าสู่ช่วงของการพัฒนาเป็นประเทศอุตสาหกรรมใหม่  นำโดยการค้นพบก๊าซธรรมชาติในอ่าวไทยและการจัดตั้งโครงการ Eastern Seaboard ที่เน้นการพัฒนาเมืองชายทะเลภาคตะวันออกให้เป็นแหล่งอุตสาหกรรมโดยเฉพาะปิโตรเคมีและการส่งออกโดยผ่านท่าเรือน้ำลึกที่แหลมฉบัง  และที่สำคัญที่สุดก็คือการที่ญี่ปุ่นย้ายฐานการผลิตเข้าสู่ประเทศไทยเพื่อหนีค่าเงินเยนที่แข็งขึ้นจากข้อตกลง Plaza Accord ซึ่งส่งผลให้เศรษฐกิจไทยเติบโตเร็วขึ้นอย่างไม่เคยเป็นมาก่อนที่ปีละ 8.93% โดยเฉลี่ยในเวลา 10 ปี

ตลาดหุ้นเฟื่องฟูมากในทศวรรษนี้  อานิสงส์สำคัญส่วนหนึ่งจากการเปิดเสรีทางการเงินที่ทำให้ต่างชาติเข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นได้เต็มที่  ดัชนีหุ้นในเดือนเมษายนปี 2538 ขึ้นสูงถึง 1,209 จุด  เพิ่มขึ้นถึง 7 เท่า หรือเท่ากับผลตอบแทนทบต้นปีละ 23.12 ในเวลา 10 ปี ไม่รวมปันผลอีกเกือบ 3% เป็น “ทศวรรษทอง” ของตลาดหุ้นไทย  และทำให้นักเล่นหุ้นจำนวนมากที่เข้ามาตลาดหุ้นต่างก็ร่ำรวยจนมีคำพูดว่า “มา (แล้ว)รวย” ตามชื่อผู้จัดการตลาดที่อยู่นานถึง 7 ปีในช่วงที่หุ้นคึกคักมาก

ผลจากทศวรรษทองนั้น  ทำให้หุ้นเมื่อเข้าสู่ทศวรรษที่ 3 มีราคาแพงคือมีค่า PE ที่ 20.87 เท่า  และเศรษฐกิจก็ร้อนแรงเกินไปจนเป็นปัญหาเนื่องจากมีการลงทุนในอุตสาหกรรมการผลิตเกินตัว  บวกกับความผิดพลาดในการบริหารการเงินโดยเฉพาะอัตราแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศของธนาคารแห่งประเทศไทย  ประเทศก็เกิดวิกฤติ “ต้มยำกุ้ง” ในปี 2540 ซึ่งทำให้เศรษฐกิจแทบจะล้มละลาย  ต้องใช้เวลาปรับโครงสร้างหลายปีกว่าที่เศรษฐกิจจะเริ่มฟื้น

ทศวรรษที่ 3 จบลงในปี 2548 ด้วยตัวเลขการเติบโตอง GDP ที่ต่ำลงมากเฉลี่ยที่ปีละ 3.55% อานิสงส์จากช่วงปีวิกฤติที่เศรษฐกิจตกต่ำลงถึง 10% ในเวลา 2 ปี  แต่ตลาดหุ้นนั้นยิ่งเลวร้ายกว่า  เพราะในเวลา 10 ปี  ดัชนีตลาดตกลงมาจาก 1,209 เป็น 659 จุด ลดลงมาถึง 45% หรือตกลงมาเฉลี่ยทบต้นปีละ 5.89%  ดังนั้น  นี่คือ “ทศวรรษแห่งวิกฤติเศรษฐกิจและตลาดหุ้น”

ทศวรรษที่ 4 เริ่มขึ้นหลังจากวิกฤติเศรษฐกิจผ่านไปอย่างสมบูรณ์  ธุรกิจ “รุ่นใหม่” เติบโตขึ้นแทนรุ่นเก่าที่ล้มหายตายจากไป  เช่นเดียวกับนักลงทุน “รุ่นใหม่” ที่ปรากฎตัวขึ้นแทนนักเล่นหุ้นรุ่นเก่าที่ล้มหายตายจากไปจากวิกฤติตลาดหุ้น และนี่ก็คือกลุ่มนักลงทุนที่เป็นคนชั้นกลางกินเงินเดือนที่มีการศึกษาดีที่เริ่มหันมาเก็บออมเงินและลงทุนเพื่อการเกษียณและเห็นว่าตลาดหุ้นเป็นแหล่งลงทุนที่ดีมีประสิทธิภาพโดยเฉพาะถ้ารู้ว่าหุ้นตัวนั้นเป็นธุรกิจที่ดี เติบโตเร็วและยาวนาน  แต่มีราคาหุ้นที่ถูกมาก  พวกเขารวมตัวกันเรียนรู้และศึกษาวิเคราะห์หุ้นก่อนลงทุนโดยอิงกับพื้นฐานทางธุรกิจ  และเรียกตนเองว่า  Value Investor  หรือ  นักลงทุนเน้นคุณค่า  ไม่มีใครเรียกว่า  “เล่นหุ้น” อีกต่อไป

ทั้ง ๆ ที่เศรษฐกิจไทยก็ไม่ได้เติบโตเร็ว  อานิสงส์ส่วนหนึ่งจากวิกฤติซับไพร์มของอเมริกาในปี 2551 และวิกฤติน้ำท่วมใหญ่ในปี 2554  เศรษฐกิจในช่วงทศวรรษนี้เติบโตเพียงปีละ 3.48% โดยเฉลี่ย  ต่ำยิ่งกว่าช่วงวิกฤติเศรษฐกิจ อย่างไรก็ตาม  ดัชนีตลาดหุ้นกลับเติบโตดีและปรับเพิ่มขึ้นเป็น 1,527 จุดในปี 2558  หรือเพิ่มขึ้น 131.7% คิดเป็นปีละ 8.8% แบบทบต้นซึ่งถ้ารวมปันผลก็ให้ผลตอบแทนปีละประมาณ  11.6% ต่อปีในช่วงเวลา 10 ปี

เรียกได้ว่านี่คือทศวรรษแห่งการฟื้นฟูและปรับปรุงตลาดหุ้นให้มีมาตรฐานทั้งในด้านของการพัฒนาและกำกับเพื่อให้ตลาดหุ้นเป็นแหล่งระดมทุนที่มีประสิทธิภาพรวมถึงการพัฒนาในด้านของนักลงทุนที่กลายเป็นนักลงทุน “มืออาชีพ” ที่เน้นการวิเคราะห์หุ้นอย่างมีเหตุผล  ผมเองอยากจะเรียกว่าเป็นยุค  “Renaissance” หรือ “ยุคสมัยแห่งความรุ่งเรือง” ในด้านต่าง ๆ

ทศวรรษสุดท้ายเริ่มตั้งแต่ปี 2558  จนถึงปัจจุบันเป็นเวลา 9 ปีแล้ว  เป็นช่วงเวลาที่ประเทศไทยประสบปัญหาทางโครงสร้างรุนแรงนั่นก็คือ  คนไทยเริ่มแก่ตัวลงกลายเป็นประเทศผู้สูงอายุและคนเกิดน้อยลงมากเกือบจะที่สุดในเอเซีย  นอกจากนั้น  ระบบการปกครองก็  “ล้าหลัง” เมื่อเปรียบเทียบกับคู่แข่งที่เป็นเพื่อนบ้านและประเทศที่มีระดับความมั่งคั่งใกล้เคียงกันอานิสงค์จากการรัฐประหารที่เกิดขึ้นในปี 2557 ซึ่งทำให้เศรษฐกิจเติบโตช้าลงมากเหลือเพียงเฉลี่ยปีละประมาณ 1.92% ในช่วง 9 ปี  ดัชนีตลาดหุ้นเองที่เริ่มต้นทศวรรษที่มีค่า PE ประมาณ 20.9 เท่า ก็ไม่เอื้ออำนวยซึ่งทำให้หุ้นในระยะเวลา 9 ปี ไม่ได้ไปไหน  และลดลงเหลือ 1,359.9 ในวันที่ 26 เมษายน 2567 หรือลดลง 10.9% ในเวลาประมาณ 9 ปี หรือลดลงปีละ 1.28% โดยเฉลี่ย

เรียกได้ว่าทศวรรษที่ 5 ของตลาดหุ้นไทยนั้นน่าจะเป็น “Lost Decade” หรือ “ทศวรรษที่หายไป” ถ้าปีหน้าตลาดหุ้นก็ยังคงเป็นแบบเดิมแบบที่เป็นมาแล้ว 9 ปี