En España no somos capaces de generar riqueza con nuestro ahorro
Hace sólo unos días, Monserrat Martínez Parera, vicepresidenta de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), recordaba que "el inversor español sigue invirtiendo poco en activos financieros si se compara con otros países del euro. De la renta bruta disponible, alrededor del 70% sigue siendo inversión en inmobiliario, 10 puntos más que otros países europeos de referencia". Pero es que además el grueso del ahorro financiero de los españoles se encuentra en depósitos y cuentas corrientes de escasa rentabilidad. En España no somos capaces de generar riqueza de nuestro propio ahorro, como señalaron los expertos que participaron la jornada titulada El poder de la gestión activa, celebrada por elEconomista.es con la colaboración de Bestinver. Aunque en los últimos meses sí que se ha visto un éxodo de ahorradores hacia las Letras primero, y hacia los fondos monetarios después, que provoca cierto optimismo entre los expertos, que aluden a la necesidad de convertir a los ahorradores en inversores y, en ese camino, la gestión activa tiene mucho que aportar.
En España no somos capaces de generar riqueza con nuestro ahorro
Recientemente "ha habido una concienciación de que hay que ser inversor. Fuera de España, en países como Londres y Francia tienen mayor cultura financiera y una aversión al riesgo mejor entendida porque, evidentemente, el riesgo ahora mismo, cuando hay inflación, es no invertir", señala Tomás Pintó, director de Renta Variable Internacional de Bestinver, que confía en el papel que jugarán las nuevas generaciones, a las que ve con una concepción de invertir mucho mayor.
Mientras los españoles guardan un billón de euros en depósitos y cuentas corrientes, "hay un gráfico histórico que explica cuánto valía un dólar en 1800 y cuánto vale hoy, 200 años después, en función del activo en el que has invertido. Si inviertes en renta variable, ese dólar vale hoy 2 millones de dólares. Nadie va a vivir 200 años, pero ejemplifica muy bien qué es rentable en la inversión, y por qué los anglosajones generan mucha más riqueza de su propio ahorro. En Europa en general, y en España en particular, no generamos riqueza de nuestro propio ahorro, y es un tema de información, y de ganar seguridad. Ahora los ahorradores españoles han dado un primer paso, al invertir en Letras, y es probable que se produzca una migración de ahorradores a inversores, pero será un proceso muy lento", ilustra Javier Galán, director de Inversiones Renta Variable de Renta 4.
Si se echa la vista atrás, el activo que más rentabilidad ha generado a largo plazo es la bolsa americana y algunos gestores activos, como el archiconocido Warren Buffett, han sido capaces de generar incluso 3 puntos porcentuales anuales más que el S&P500. Esto es importante porque "si se consigue una rentabilidad anual del 7%, el inversor dobla su dinero en una década, y si logra una rentabilidad anual del 10%, éste dobla el capital en siete años", explica Pintó.
Coincidiendo con Pintó, David Ardura, director de inversiones de Finaccess Value, también confía en las generaciones más jóvenes a la hora de que se produzca ese éxodo de ahorradores a inversores: "El dinero está en las generaciones más mayores, y esas generaciones están muy bancarizadas y es difícil que salgan de ahí. Pero confío en las generaciones más jóvenes, confío en que hagan preguntas y, si todo va bien, esas generaciones irán teniendo dinero y poco a poco cambiarán las cosas. ¿Que a lo mejor el proceso dura 20 años? Bien empleados estarán si conseguimos que nuestros hijos se den cuenta de que hay que invertir, y de que hay que vivir de ese ahorro capitalizado".
Una de las llaves maestras para invertir en bolsa es el ahorro periódico. "Si inviertes una cantidad todos los meses en renta variable, como si fuese un recibo de la luz, eliminas el riesgo. Cuando la bolsa sube compras un poco más caro, y cuando baja te aprovechas de los precios más bajos. Así obtienes la rentabilidad de la bolsa a largo plazo, que históricamente está en torno al 7%-8% anualizado", recuerda Javier Galán.
Una oportunidad para la gestión activa
El momento de mercado actual, en el que se ha producido una gran concentración en bolsa, supone una oportunidad para la gestión activa y para la selección de valores si se tiene en cuenta que muchos inversores han elegido transitar la misma senda, la que conduce a las Siete Magníficas. Estas compañías son las responsables del 50% de la subida de la bolsa americana, pero hay otra derivada más y es que también representan el 20% de la bolsa mundial.
"Nosotros creemos que podemos ser capaces de generar valor, de generar rentabilidad con, sin, o con algunas de las Siete Magníficas. De hecho, hay compañías en Europa o en Estados Unidos que han subido igual o más, pero hay que sentarse y analizarlas y tener convicción para tener una posición relevante que tenga impacto en los fondos. La gestión activa nunca va a pasar de moda", puntualiza Pintó. "Al final se trata de buscar valor en compañías muy idiosincráticas, que creas que son buenas. Tienes que tener una percepción diferente al mercado, o en valoración o en números, y si es en las dos cosas te llevas una rentabilidad enorme", añade.
Para Javier Galán, el tema de la concentración es preocupante y parte de la culpa es de la gestión pasiva. Pero esa concentración no ocurre sólo en la bolsa americana: "En el Ibex 35, las 10 principales compañías pesan casi un 80% y lo peor es que no son empresas en las que exista previsibilidad de crecimiento futuro. En el S&P500, las diez más grandes representan el 40%. En el Stoxx 600 pesan un 22% y en el EuroStoxx 50, que es el más seguido en Europa, representan un 45%. Yo creo que la gestión activa tiene mucho que aportar. Por ejemplo, cuando hablamos del Ibex 35 y de la economía española, el peso del sector bancario en el Ibex es del 32% mientras que en el PIB no llega al 4%, no tiene ningún sentido. La gestión activa puede amoldar su cartera de acciones a este tipo de cosas", señala Galán.
"Todo el dinero se está yendo a un lado", coincide David Ardura, "y compañías que siguen generando caja, que siguen creciendo, y que siguen remunerando a sus accionistas han sido olvidadas, y están cotizando a unos múltiplos que no tienen nada que ver con el conjunto del mercado. Y ahí es donde entramos en juego los gestores activos", dice. "Si os acordáis, en 2022, cuando empezó a salir dinero del mercado, muchas compañías excelentes empezaron a perder un 40% y un 50%. ¿Eran esas compañías un 40% o un 50% peor que un año antes? No, pero era el cauce del dinero", reflexiona. La concentración provocada por la gestión pasiva "es un riesgo porque cuando venga la caída de la bolsa tirará de los índices hacia abajo", advierte.
La reflexión sobre los efectos de la concentración del mercado van más allá del riesgo cuando se produzca una corrección: "Acaba de salir a bolsa Puig Brands. Si no hubiese gestión activa, ¿quién compraría esas acciones si no está en ningún índice? Entonces, ¿qué hacemos? ¿secamos el mercado?", reflexiona Javier Galán. Aunque hay algunas salidas a bolsa en el horizonte, como la de Europastry o Tendam, la realidad es que el número de exclusiones que hemos tenido en el mercado español es muy superior al número de salidas a bolsa en los últimos años.
Pequeñas joyas en la bolsa española
Precisamente, en clave española, el hecho de que las diez compañías más grandes supongan el 80% del Ibex 35, convierten al español en un mercado difícil para hacer gestión activa en un momento en el que está penalizado por la reconstrucción que se está produciendo del sector bancario. Por multiplicador de beneficios, la bolsa española es la más barata del mundo, a junto a la de la bolsa de China, al cotizar a un multiplicador de beneficios de 10 veces. Para los gestores, la bolsa española esconde oportunidades, sobre todo entre las cotizadas de menor tamaño.
"Hay muchas compañías, algunas fuera del Ibex 35, small y mid caps, con muchísimo potencial, y así lo estamos reflejando en nuestras carteras", señala Tomás Pintó. "Ser un inversor activo en el caso de la bolsa española requiere incluso ser más activo y estar más pendiente porque la ley europea te impide replicar al Ibex, y esto significa que, si Inditex sube un 10% mañana, como es imposible tener el porcentaje de Inditex en la cartera, es complicado que ese día no lo hagas peor que el Ibex", explica.
En esta misma línea, David Ardura también considera que "hay grandes compañías en el mercado español, más allá del Ibex 35. Pero me parece que está plagado de ineficiencias. Hace 20 años, la cobertura que había del universo small y mid caps en España era brutal. Aquella cobertura permitía identificar esas joyas en el mercado nacional. Ahora sigue habiendo las mismas joyas, incluso más, pero no llega la cobertura. Y sin ella no llega la liquidez, y sin liquidez la cotización siempre está muerta, y esto es un problema. Esto es algo para reflexionar, también desde el punto de vista regulatorio".
¿Templanza o prudencia, qué pesa más como gestor?
Cuando se les pregunta a los gestores qué pesa más a la hora de gestionar, si la templanza o la prudencia, Pintó explica que en su caso hablan de disciplina y paciencia. "Prudencia es no tener todos los huevos en la misma cesta, ser prudente en nuestras proyecciones para tener margen de seguridad. Es importante ser prudente con el modelo de negocio elegido, y la disciplina es no dejarnos llevar por el momento. El ruido es uno de los mayores desafíos al que nos enfrentamos en gestión activa, pero la forma de combatirlo es con convicción en las tesis de inversión", señala. Para evitar que esa convicción se convierta en una trampa de valor, "el margen de seguridad es fundamental, y también hacer proyecciones en distintos escenarios", explica Pintó.
En opinión de Ardura, "con la templanza te viene todo lo demás, entre otras cosas ser prudente. Si eres extremadamente prudente al final no consigues nada, te quedas en Letras del Tesoro y ya está. El gran enemigo del gestor son las emociones. Hay tener templanza para aguantar las caídas, y también las subidas, que es casi más difícil". Para Galán, "la clave está en conocer en profundidad la compañía. Cuando vendes en el peor momento es cuando no conoces la compañía. Hay que ser muy disciplinados con nuestros criterios de inversión. Por ejemplo, una empresa sin deuda, con márgenes elevados y que genera caja, es casi imposible que quiebre a no ser que se te desplomen las ventas y no vendas nada, pero es muy difícil".
Para Galán, la forma de evitar trampas de valor la encuentro en los criterios que dictan la filosofía del quality investing. ¿Por qué? Porque las trampas de valores se producen cuando no tienes predictibilidad de crecimiento de los beneficios. Sirva como ejemplo el sector de las telecomunicaciones europeo, que es una trampa de valor de libro. El sector siempre ha estado a 10/12 veces beneficio, y sigue ahí, pero en vez de con un ebitda de 30.000 millones, de 10.000".
"Los sectores regulados tienden a ser grandes caladeros de trampas de valor porque te cambian la regulación y te hunden el modelo, el excel lo tienes que hacer otra vez", detalla David Ardura. "Hay que intentar evitar también esos sectores en los que hay variables exógenas que desmontan la tesis".
En qué invierten los gestores: ideas concretas
Aunque todos los gestores construyen carteras muy diversificadas, siempre hay alguna compañía en la que tienen una fuerte convicción. Por ejemplo, en el caso de Bestinver podría ser Phillips: "Es una compañía muy oligopolística, con muchas barreras de entrada y que se beneficiará de la pirámide poblacional actual. Entre un 10% y 15% del valor son los escáneres de resonancias magnéticas, no es la que más destaca en este ámbito. Pero sí es la número uno de largo, y generando caja, en su otra pata de negocio que representa entre un 80% y un 85% del valor. Según nuestros números está barata, y vemos mucho valor", explica Pintó. Es una de las tres compañías con más peso en la cartera de Bestinver Internacional junto a Berkshire Hathaway y Heineken, "que a nivel de márgenes tiene mucho potencial", señala.
En el caso de Renta 4, Javier Galán expone que ellos son más de quality que de value, "pero a veces tienes la suerte de tener una compañía en la que se juntan ambos. Es el caso de Rentokil, una compañía inglesa de control de plagas, con un negocio súper recurrente, internacional, con márgenes muy saludables. Está barata, y su valoración es como si fuera una compañía de valor, cuando opera como líder en un mercado que tiene unas características de calidad brutales y además confiamos en el management. El potencial es enorme". En su fondo más grande, Renta 4 Europa Acciones, en el que se incluye a Rentokil, algunas de sus principales posiciones son ASML y SAP.
En el caso de David Ardura, "nuestra primera posición es ASML. Es prácticamente un monopolio, de una cosa tan importante como son las máquinas que imprimen los microchips. Según nuestros cálculos doblas el flujo de caja cada dos años y medio o tres hasta 2030, y pagar 30 veces beneficios por eso creo que está justificado. Además, tiene unas barreras de entrada brutales. Cuando tienes esos márgenes, esa rentabilidad sobre el capital, y no te entra competencia porque no puede entrar o tardaría muchos años en poder hacerlo a ese nivel, su valoración está justificada", concluye.