Clave para el dólar: cuándo y cuánto subirá la tasa de interés, según el consenso de expertos

Durante la campaña electoral de 2019 el entonces candidato presidencial por el Frente de Todos Alberto Fernández pregonaba como promesa que durante su gestión iba a bajar fuerte la bola de intereses de las Leliq y esa plata la usaría para aumentar las jubilaciones, pero en el medio vino la pandemia que encendió la maquinita de la emisión monetaria para cubrir el déficit fiscal, y aceleró la inflación.

El principio de acuerdo con el FMI contempla fijar a tasas reales positivas, es decir por arriba de la inflación, lo cual incrementará aún más esa pelota de pasivos remunerados del Banco Central, advierten los economistas. 

Los analistas explican que esa medida repercutirá también en un mayor costo para Tesoro que se verá “exigido” a pagar más tasa para rollear su deuda en pesos en un cronograma de vencimientos abultados para los próximos meses “si no quiere que se le pinche el financiamiento”.

Aunque en el principio de entendimiento con el FMI que se dio a conocer a fines de enero se establece fijar tasas reales positivas para abordar la persistente inflación, los economistas creen que la nueva suba que implemente el Banco Central -que se espera para la próxima semana luego de que el 15 de febrero el INDEC informe la cifra inflacionaria del mes pasado- será leve, con lo cual aún seguirá siendo negativa.

En este sentido, la consultora EconViews planteó que la meta sobre tasa real positiva en relación a los objetivos trazados en el plano fiscal y monetario es quizás en “la teoría la que es más fácil de cumplir, pero tiene el problema de que aumenta el déficit cuasi fiscal”, del BCRA.

¿Cúanto esperan que sea la nueva suba de tasas?

Lucio Garay Méndez, economista de Eco Go, evaluó a iProfesional que el alza de 2 puntos que implementó el BCRA a principios de enero que llevó la tasa de la Leliq de 38% a 40% “fue corta” frente a una inflación proyectada para este año en 55%, según el promedio que reflejó el último Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) difundido por el Banco Central.

Sin embargo, el economista cree que “lo que va a hacer el BCRA de acá a los próximos meses también van a ser pequeños movimientos”, por lo que prevé que” la semana entrante puede volver a repetirse un alza de 2 puntos”.

“La principal razón es porque subir la tasa tiene costos principalmente por la cantidad de intereses endógenos que termina inyectando a la economía en un contexto donde necesitas reducir la base monetaria y la cantidad pasivos remunerados que tenes en la economía, esta deuda que emite el BCRA para absorber pesos, y como subir la tasa juega en contra, va a tratar de ir subiéndola de a migajas”, razonó.

En sintonía, Alejandro Giacoia, economista de EconViews, comentó que “en las próximas semanas creemos que podría subir al menos 2 puntos más, aunque idealmente deberían ser 4 puntos para dejarla más cerca del terreno positivo”.

“En este punto es importante ver contra qué inflación se compara para ver si es positiva. Si es contra la inflación actual, la esperada en los próximos 3 meses, 6 meses, un año. Dependiendo de qué inflación tomas cambia el valor real de la tasa”, enfatizó.

Según la percepcíón de Nery Persichini, jefe de estrategia de GMA Capital, “el BCRA se va a mover con cautela a la hora de subir la tasa nominal; la vereda ‘hawkish’ (política monetaria restricitiva) es territorio sin cartografiar para esta gestión”

” Y con una lectura más política, la suba del costo del dinero sería de más fácil digestión para el oficialismo excusado al FMI. El riesgo es que el acuerdo definitivo se demore más de la cuenta y las expectativas de inflación sigan recalentándose, tal como el REM de enero acaba de mostrar”, acotó.

Por su parte, un informe de la Fundación Mediterránea, resaltó que “el instrumento monetario (¿tasas de interés positivas en términos reales en 2022?) cuenta con pocos grados de libertad en el presente, porque engorda el déficit cuasifiscal”.

De concretarse la expectativa del mercado que el BCRA ajuste la tasa de interés otros 2 puntos, nuevamente ese nivel quedaría por debajo de la inflación que en enero según las consultoras rondó entre 3,8% y 4%. Y para febrero se proyecta un costo de vida de 3,9%, según el promedio del REM.

Bola de nieve creciente

Pese a la promesa electoral del presidente Alberto Fernández, la bola de nieve de las Letras de Liquidez (Leliqs) – que emite el BCRA y toman los bancos con dinero de los plazos fijos- creció durante su gestión.

Al respecto, Persichini indicó que el stock de esos pasivos remunerados (Leliqs más pases pasivos) creció desde que asumió el actual gobierno desde $ 1,17 billones hasta $ 4,67 billones

“Crecimiento nominal: 299%, real (después de inflación): 81%. En dólares trepó 128% pasó de u$s 19.518 millones (dólar a $ 59,95) a u$s44.442 millones (tipo de cambio a $ 105,13)”, precisó.

A su vez, Garay Méndez puntualizó que lo que se emitó por pago de intereses de esos pasivos remunerados en 2021 “fueron $1,35 billones y lo que llevas ya en enero son $130.000 millones, o sea 0,13 billones”, y contrastó que en 2020 se habían abonado fue “$721.000 millones”.

“En 2021 se pagó por intereses casi el doble porque tuviste mayor emisión de pesos por la pandemia para cubrir el déficit fiscal. Para retirar (esos pesos) de la economía, emitió pasivos remunerados y así se fue acumulando la deuda del BCRA de estos instrumentos que usa para reabsorber pesos”, explicó el economista.

En este marco, Giacoia remarcó que ese pago de $1,3 billones en concepto de intereses por los pasivos remunerados fue “el segundo factor más importante de emisión luego de la asistencia al Tesoro”.

Giacoia puntualizó que “actualmente el stock de Leliqs asciende a $3,8 billones mientras que el de pases pasivos llega a $0,9 billones”. El monto de pases se luego de que en enero el BCRA tomó medidas para ir desarmando progresivamente los pases, en el marco de una estrategia que busca reorientar el flujo que los bancos destinaban a los pases a instrumentos de deuda del Tesoro.

¿Cuánto puede crecer esa pelota si la tasa va a terreno positivo?

Méndez Garay señaló que “nosotros estimábamos que la Tasa Nominal Anual (TNA) que hoy está en 40% tiene que ir a 49% como para tener una Tasa Efectiva Anual (TEA) de 60% para ubicarse por encima de la inflación que creemos que este año va a estar entre 55% y 60%, por lo cual hay un tramo largo que tiene que subir para que la tasa sea real”.

Bajo ese escenario, el economista sostuvo que en Eco Go calculan “que este año por intereses se pague $3 billones por el aumento de tasas, en tanto que el stock de pasivos remunerados que actualmente está en $4,8 billones se elevaría a $6,5 billones”.

A su vez, Giacoia dijo que en EconVieiws “para este año creemos que el monto pagado por intereses estará en torno a los $2,3 billones, aunque este monto puede variar dependiendo de cómo evolucionen las tasas principalmente pero también de cuánto financiamiento monetario requiera el Tesoro (según el ministro Guzmán sería solamente del 1% del PBI)”.

En este contexto, un informe de GMA Capital destacó que “dada las posibilidades de que la tasa real vuelva a terreno positivo en el marco de un acuerdo con el FMI (un componente infaltable en todo programa con el organismo), se perdería la única barrera que evitaba que el esquema sea incontrolable”.

Al respecto, el documento recordó que “en 2021, a pesar de que la tasa real fue negativa, los intereses cuasifiscales de la deuda del BCRA llegaron a 3% del PBI, y fueron parcialmente pagados con nuevos pases y Leliqs”.

“Por eso, un incremento en la recompensa de los pesos es incompatible con la actual calidad del balance del BCRA y/o el nivel de tipo de cambio oficial”, afirmó.

Según el análisis, “como no hay drivers para pensar en un crecimiento económico sostenido o una recuperación marcada de la confianza, sería osado confiar en que un aumento de la demanda de pesos absorba los ‘pesos encapsulados’ de la deuda del BCRA”

Por lo tanto, el informe subrayó que “el desequilibrio monetario sólo podría saldarse con desarme de pasivos (mayor emisión de base monetaria) o mayor suba del tipo de cambio oficial (para valorizar activos en pesos, incluyendo reservas)”.

Asimismo, el análisis de la Fundación Mediterránea estimó que el pago de intereses de los pasivos remunerados del “este año podría insumir más de 4 puntos del PBI, esto en un contexto en el que se desafían límites para seguir aumentando el stock de Leliq (que recogen excesos de pesos)”.

“Lo más probable es que este año, a diferencia de 2020 y 2021, lo que el BCRA retire de liquidez colocando Leliq sea menos que lo emitido en concepto de intereses”, señaló.

Por su parte, la consultora Eco Go advirtió que el esperado aumento de la tasa de política monetaria “empieza a poner ruido y va a exigirle al Tesoro un mayor costo financiero”.

En este sentido, Méndez Garay dijo que la Secretaría de Finanzas “probablemente” va a tener que aumentar también la tasa que paga para colocar deuda en el mercado local “para que el financiamiento del Tesoro no se pinche”.

“Una de las estrategias que va a tener el gobierno este año es tratar que la plata que los bancos tenían en pases pasivos termine yéndose a instrumentos del Tesoro.

Para eso, el economista afirmó que el rendimiento más alto que pagan hoy los instrumentos del Tesoro “se va a tener que seguir manteniendo para que los bancos vean atractivo y más rentable tener su dinero” en títulos públicos antes que en las Leliqs del BCRA.

De igual diagnóstico, Giacoia auguró que “una suba de tasas encarecería el financiamiento de mercado del Tesoro, dado que si lo que se busca es que los bancos pasen parte de la liquidez a títulos públicos, deberán ofrecer rendimientos más atractivos que las Leliqs como se hizo en la última licitación”.

Fernando Baer, economista senior de Quantum Finanzas, aseveró que “sin dudas la suba de tasas de política va a ir incidiendo en el costo de financiamiento del Tesoro en pesos”.

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Para Persichini también “aumentar la tasa implicaría mayor costo de financiamiento en Ledes y Lecer para el Tesoro”.